List Samanthy McLemore, CFA, zarządzającej
funduszem Miller Opportunity Fund

Miller Opportunity Fund - subfundusz bazowy Esaliens Okazji Rynkowych

„Trzeba wiedzieć, kiedy trzymać akcje”

W ubiegłym kwartale pisałam o tym, jak przez trzy kolejne kwartały nasze wyniki były gorsze od oczekiwań, co jest sytuacją rzadką, która - jak wynika z historii - odwróci się z nadejściem ponadprzeciętnych wyników. Biorąc pod uwagę silny powrót do średniej na rynkach, moja ocena nie była szczególnie zaskakująca. Nie miałabym jednak tyle odwagi, aby przewidywać, że będziemy mieli do czynienia z jednym z najlepszych kwartałów w historii naszej strategii w porównaniu z benchmarkiem. Wartość strategii opportunity wzrosła w drugim kwartale o 14% (po odjęciu opłat), czyli o 1055 punktów bazowych powyżej stopy zwrotu na poziomie 3,4% odnotowanej w przypadku indeksu odniesienia S&P 500. To nasz jedenasty najlepszy kwartał względem benchmarku w 74- kwartalnej historii.

Rozmawialiśmy z nowymi inwestorami, którzy byli zainteresowani rozpoczęciem inwestowania. Mogliśmy obserwować reakcję na ostatnie wzrosty, którą można określić hasłem „poczekamy na spadek”. Zawsze lepiej jest płacić mniej, a odkładanie środków na rezerwę, z której będziemy mogli skorzystać w okresach słabych, prawdopodobnie przyniesienie spore korzyści. Z drugiej jednak strony inwestorzy zwykle tracą o wiele więcej, zachowując zbytnią ostrożność w okresie silnej hossy niż doświadczając czasowych spadków na rynku. Jest to szczególnie zauważalne od czasu kryzysu na rynkach finansowych, od kiedy inwestorzy wycofali 1,2 bln USD z krajowych funduszy akcyjnych (aczkolwiek część wróciła do funduszy ETF). Jednocześnie rynek wzrósł o 268%, średniorocznie 14,7%, co stanowi wartość znacznie wyższą od ok. 10-procentowej średniej, historycznej długoterminowej stopy zwrotu. Roczna progresywna stopa zwrotu strategii opportunity wyniosła 16,7%, czyli 229 punktów bazowych powyżej 14,4% indeksu S&P 500. Chociaż kwartał okazał się szczególnie dobry, to jednak cały rok jest w dużej mierze bliski naszej długoterminowej średniej historycznej (średnioroczny wzrost od powstania funduszu wynosi 220 punktów bazowych). Powrót do średniej ma dużą siłę na rynkach, ale powrót do średniej nastąpił w drugim kwartale.

Wspomniałam wcześniej, że nasze wyniki okazały się lepsze od benchmarku o średnio 200 punktów bazowych rocznie od powstania funduszu. Wynik ten obejmuje katastrofalny rok 2008 (oraz kilka innych słabych okresów). Pisaliśmy i omawialiśmy szeroko błędy, jakie popełniliśmy w 2008 r., oraz o tym, dlaczego naszym zdaniem błędów tych nie powtórzymy (chociaż z pewnością popełnimy nowe!). Co ciekawe, jeżeli wyłączymy ten rok z naszej 18- letniej historii, nasz średnioroczny wzrost zwiększy się do 620 punktów bazowych rocznie! W okresie przed 2008 r., wynosił on 780 punktów bazowych rocznie, a od 2008 r. pomiędzy 450 a 500.

Nie chodzi mi jednak o to, aby tego roku nie brać pod uwagę. Błędy i straty były rzeczywiste. Jednak kiedy klienci myślą o funduszu opportunity i o tym, jak powinni bądź nie powinni z niego korzystać, przy formułowaniu oczekiwań z pewnością warto wiedzieć, jakie wyniki osiągaliśmy w poszczególnych okresach. Gdyby faktycznie przyjąć, że powtórzenie się sytuacji z roku 2008 nie jest prawdopodobne (my tak zakładamy), wówczas analiza wyników strategii poza tym kontekstem jest z pewnością uzasadniona.

Wyniki historyczne nigdy nie gwarantują wyników przyszłych. Ważniejszy jest proces inwestycyjny oraz to, czy istnieje jakakolwiek przewaga nad rynkiem. Sporo mówiliśmy o tym, jak kryzys finansowy znacząco zwiększył poziom awersji do ryzyka. W jeszcze większym stopniu inwestorzy nie cierpią zmienności i postrzeganego ryzyka. Naszym zdaniem jednym z najważniejszych czynników wpływających na poziom naszych stóp zwrotu od czasu kryzysu finansowego są długie, konwencjonalne oceny ryzyka, a to w nich - w naszym przekonaniu - ryzyko postrzegane jest znacznie wyższe niż ryzyko rzeczywiste.

Aktualnie świetnym tego przykładem jest Facebook. Kiedy w marcu i kwietniu pojawiły się doniesienia o skandalu wokół danych i prywatności w związku z Cambridge Analytic, kurs akcji Facebooka spadł z maksymalnego poziomu wynoszącego ok. 195 USD do 149 USD (-24%) w ciągu kilku tygodni. W tym czasie, w szczycie kontrowersji dotyczących tej sprawy, akurat podróżowaliśmy po Europie z klientami i potencjalnymi klientami. Na większości spotkań rozmawialiśmy o tym, jak dobrą okazją jest zakup akcji Facebooka, ponieważ ta spółka nadal dominuje, a stopy zwrotów z inwestycji w jej akcje są bardzo wysokie, cały czas rosną jej przychody (o ponad 50%), a wskaźnik atrakcyjności akcji (wskaźnik P/E) wynosi 18 wobec zysku z akcji za rok bieżący i 15 wobec zysku z akcji za przyszły rok. Co istotne, możemy powiedzieć tyle, że sprawa przekazywania danych przez Facebook wzbudziła spore oburzenie, ale miała niewielki albo żaden wpływ na rzeczywistą działalność spółki. Nasze poglądy bez wyjątku spotkały się ze sceptycyzmem i niechęcią. Klienci uznali, że Facebook to po prostu zbyt ryzykowna inwestycja. Na początku tego tygodnia Facebook ustanowił nowy, najwyższy w historii kurs - 205 USD. Jest to wartość wyższa o 38% od minimów sprzed zaledwie kilku miesięcy, a nasze zakupy okazały się naprawdę udane. Kolejnym przykładem z ostatnich miesięcy jest nasz zakup akcji kilku spółek z branży detalicznej w drugiej połowie 2017 r., kiedy liczne artykuły w mediach opłakiwały śmierć tradycyjnych sklepów detalicznych. Zdecydowanie podzielamy pogląd, że Amazon stanowi obecnie wyraźne zagrożenie dla wielu detalistów, a rynek zaczął uwzględniać w wycenach rychły koniec szerokiego grona firm z tej kategorii. Byliśmy zdania, że niektóre firmy, np. Foot Locker czy American Eagle, są bardziej wytrzymałe i warte więcej niż wynika to z wyceny. Od tamtej pory spółki branży detalicznej radzą sobie dobrze. W drugiej połowie czerwca, w „Wall Street Journal” pojawił się artykuł zatytułowany „Detaliści ignorują prognozy upadku” (Retailers Defy Prediction of Their Demise).

Oczywiście nasze oceny tego, gdzie ryzyko postrzegane jest wyższe od rzeczywistego, mogą być mylne. Przykładowo za wcześnie zaczęliśmy kupować akcje spółki Valeant. W tej branży zbyt wcześnie oznacza błąd, przynajmniej na jakiś czas. Chociaż na początku odnotowaliśmy straty, ta inwestycja była jedną z tych, które w największym stopniu wpłynęły na nasze wyniki za rok ubiegły i bieżący. Zwykle jest tak, że jakiś temat dominuje w mediach, a eksperci nieustannie skupiają się na nim. Jest to oznaka, że emocje osiągnęły wysoki poziom, szczególnie w zestawieniu z silnymi ruchami kursów akcji. Silne emocje nie są tożsame z mylnymi oczekiwaniami, ale ponieważ emocje zmieniają się znacznie gwałtowniej i szerzej niż fundamentalne wartości biznesowe, oferują dobry teren łowów na papiery wartościowe o zaniżonej wycenie.

W omawianym kwartale kupiliśmy akcje dwóch nowych spółek: ADT Inc. oraz Brighthouse Financial, i wyszliśmy z inwestycji w dwie inne, opcje kupna akcji Apple i athenahealth. Jednocześnie zwiększyliśmy pozycje, które wcześniej omawialiśmy i które nadal nam się podobają, w tym Facebook, Celgene i Alexion.

Spółka ADT Inc. jest dostawcą rozwiązań z zakresu bezpieczeństwa dla firm i osób prywatnych. W 2012 r. ADT została wydzielona ze struktur Tyco, a w 2016 r. przejęta przez Apollo Global. Następnie Apollo połączyła ADT z inną spółką z tej samej branży (Protection 1), którą nabyła wcześniej. Na początku tego roku Apollo po raz pierwszy zaoferowała akcje ADT na giełdzie, ale giełdowy debiut tej spółki rozczarował. Początkowo celowano w wycenę na poziomie 17-19 USD za akcję, ale ostatecznie obniżono cenę do 14 USD. Od tego czasu kurs akcji ADT osiągnął minimum na poziomie 7 USD, ale odbiłdo 9 USD. Nawet przy obecnym poziomie kursów, wartość tej spółki wynosząca 16,0 mld USD tylko nieznacznie przewyższa początkową sumę 15,0 mld USD, jaką Apollo zapłaciła za połączone przedsiębiorstwo, pomimo usprawnień w jego działalności. Spółka generuje rocznie ok. 1 USD zysku na akcję w wolnych środkach pieniężnych, czego wynikiem jest zysk na poziomie 11%. Spółka korzysta z gotówki, aby zmniejszać skalę finansowania działalności kapitałem obcym, a my dostrzegamy wzrost wolnych przepływów pieniężnych do 1,65 USD w najbliższych latach, czego skutkiem będzie 18-procentowy wskaźnik wolnych przepływów pieniężnych w stosunku do kapitalizacji rynkowej. Naszym zdaniem rynek zaniża wycenę akcji tej spółki i widzimy znaczący potencjał wzrostu (powyżej 50%) w dość stabilnej branży.

Akcje spółki Brighthouse Financial kupiliśmy w ramach oferty wtórnej, kiedy MetLife pozbyła się swojego pakietu. Brighthouse to zakład ubezpieczeń na życie, oferujący przede wszystkim renty zmienne. Spółka ta została wydzielona ze struktur MetLife w ubiegłym roku. Podobnie jak wiele tak powstałych spółek, Brighthouse już jako niezależny podmiot ma znaczące możliwości wprowadzenia wielu usprawnień w swojej działalności. Kurs akcji tej spółki wynosi obecnie ok. 40 USD, co stanowi zaledwie 37% wartości księgowej, która wynosiła 109 USD. Rynek koncentruje się teraz na bardzo krótkiej perspektywie czasowej oraz tym, jak mało prawdopodobne jest to, że BHF w tym roku zwróci kapitał akcjonariuszom. Jeśli przyjmiemy dłuższą perspektywę, dostrzeżemy spółkę, która ma szansę na poprawę działalności operacyjnej, wskaźnika rentowności kapitału własnego oraz zwrotu znaczącego kapitału akcjonariuszom w ciągu kilku lat. Sytuacja rosnących stóp procentowych i dobra kondycja rynków stanowią dodatkowe wsparcie dla działalności tej spółki. Naszym zdaniem jest to kolejny podmiot z potencjałem wzrostu o ponad 50% w otoczeniu, w którym znalezienie tego rodzaju potencjału jest trudniejsze.

Wyszliśmy z opcji na zakup akcji Apple, które dodaliśmy do naszego portfela, kiedy kurs akcji był bliższy poziomowi 90 USD. Obecny kurs na poziomie 180 - 190 USD jest naszym zdaniem bliższy wartości godziwej, dlatego wyjście z tej inwestycji było dobrym źródłem środków finansowych potrzebnych na realizację innych pomysłów. Wpływy ze sprzedaży akcji spółki athenahealth przeznaczyliśmy przede wszystkim na zakup akcji Facebooka. Pomimo naszej nieustającej sympatii do athenahealth, Facebook ma lepsze marże, stopy zwrotu i lepszy wzrost, a jednocześnie kurs akcji tej spółki ma niższą wycenę, co sprawiło, że zmiana ta okazała się być łatwą decyzją.

Nadal uważamy, że patrząc całościowo, fundusz opportunity pozostaje atrakcyjnie pozycjonowany. Jego wycena jest znacząco niższa od wyceny rynkowej (wskaźnik P/E wynosi 11,6 wobec przyszłego P/E (Forward P/E), który wynosi 16,9), przy spodziewanym długoterminowym (w perspektywie 3-5 lat) wzroście zysków nieznacznie powyżej poziomu rynku (13,6% wobec 13,5%). Zauważmy, że poziomy wzrostu zysków wynikające z konsensusu są konsekwentnie zbyt wysokie. Wierzymy, że nasza zdolność do koncentracji na fundamentach w długiej perspektywie czasowej dobrze nam służy w tych warunkach.

Podsumowanie strategii

W drugim kwartale 2018 r. fundusz opportunity zarobił 13,98% (po odjęciu opłat), w porównaniu do 3,43% wypracowanych przez indeks odniesienia S&P 500.

Przy pomocy trójczynnikowego modelu przypisania (atrybucji) wyników, skutki wyboru i interakcji przyczyniły się do wyników portfela lepszych od oczekiwanych, co zostało częściowo skompensowane efektami alokacji. Akcje spółek RH (RH), Valeant Pharmaceuticals International (VRX), Wayfair Inc (W), Endo Pharmaceuticals Holdings (ENDP) oraz Genworth Financial Inc (GNW) w największym stopniu przyczyniły się do uzyskanych wyników. Z kolei akcje spółek American Airlines Group (AAL), Lennar Corp (LEN), Delta Air Lines (DAL), MGIC Investment Corp (MTG) oraz JP Morgan Chase Warrants miały najsilniej negatywny wpływ na wyniki.

W stosunku do indeksu, w funduszu opportunity średnio w ciągu kwartału przeważone były spółki z sektorów: luksusowych dóbr konsumpcyjnych, usług finansowych, opieki zdrowotnej, przedsiębiorstw przemysłowych, materiałów i telekomunikacji. Przy zerowej alokacji w akcje spółek z sektorów: podstawowych dóbr konsumpcyjnych, energii, nieruchomości i usług użyteczności publicznej, strategia opportunity była radykalnie niedoważona w tych kategoriach i umiarkowanie niedoważona w sektorze informatycznym. Pod względem alokacji sektorowej, niedoważenie akcji w sektorze ropy i gazu, który uzyskał wynik lepszy od indeksu, w największym stopniu osłabiło wynik strategii względem benchmarku. Z drugiej strony przeważenie w sektorze luksusowych dóbr konsumpcyjnych, który uzyskał wynik lepszy od wyniku indeksu, w największym stopniu podbiło wynik względem benchmarku.

W analizowanym kwartale dodaliśmy do naszego portfela dwie pozycje i usunęliśmy dwie inne, kończąc kwartał z 37 spółkami, z których 10 największych stanowiło 44,1% wszystkich aktywów, wobec 21,4% w przypadku indeksu odniesienia. Podkreśla to istotny aktywny udział funduszu opportunity na poziomie ok. 99% (wobec benchmarku).

Spółki, które pozytywnie zaważyły na wynikach

• Kurs akcji spółki RH (RH) wzrósł w ciągu kwartału o 46,6% Spółka opublikowała lepsze od oczekiwanych wyniki za pierwszy kwartał. Zysk na akcję (EPS) wyniósł 1,33 USD, wobec konsensusu na poziomie 1,01 USD, a to ze względu na wzrost marży brutto o 750 punktów bazowych do 38%, wskutek czego marża operacyjna wyniosła 9,6% (powyżej wcześniejszych prognoz na poziomie 7,6 - 8,1%). Przychody ze sprzedaży wyniosły 557 mln USD wobec oczekiwanych 563 mln USD. Podwyższono prognozę marży brutto za cały rok do 39,3 - 39,6% z 37,7 - 38,5% oraz marży operacyjnej do 10,4 - 11% z 9,2 - 10,2%, wskutek czego prognoza zysku na akcję (EPS) wzrosła do 6,34 - 6,83 USD z 5,45 - 6,20 USD. Prognozy przychodów pozostały bez zmian. Spółka potwierdziła, że jest w stanie osiągać wzrost przychodów o 8-12% oraz wzrost zysku na akcję (EPS) o 15-20% corocznie począwszy od 2019 r. Osoby dobrze poinformowane sprzedały część akcji w analizowanym okresie. Wśród tych osób były m.in. Eri Chaya oraz DeMonty Price, a także Karen Boone (dyrektor finansowa). 
• Valeant Pharmaceuticals Ltd. odnotował silny kwartał - kurs akcji wzrósł o 46% Wyniki spółki za pierwszy kwartał były lepsze od oczekiwanych - przychód na poziomie 2 mld USD okazał się być wyższy od konsensusu (1,95 mld USD). Wskaźnik EBITDA wyniósł 832 mln USD, co również było wynikiem lepszym od oczekiwanego (728 mln USD). Spółka nieznacznie podwyższyła prognozę roczną przychodów do 8,15 - 8,35 mld USD z 8,10 - 8,30 mld USD i skorygowała prognozę wskaźnika EBITDA do 3,15 - 3,30 mld USD z 3,05 - 3,2 mld USD. Spółka ogłosiła, że w lipcu zmieni swoją nazwę na Bausch Health. W analizowanym kwartale do spółki dotarło pismo z amerykańskiego Urzędu ds. Żywności i Leków (FDA) w sprawie preparatu DUOBRII, który jest lekiem do stosowania miejscowego u osób chorych na łuszczycę plackowatą. Urząd zakwestionował dane farmakokinetyczne tego preparatu. Pomimo że urząd nie ma zastrzeżeń do skuteczności klinicznej czy bezpieczeństwa leku, wskutek tej decyzji wprowadzenie produktu na rynek zostanie odłożone.
• Akcje Wayfair Inc. wzrosły w analizowanym okresie i przyniosły stopę zwrotu na poziomie 75,9% Spółka podała silne wyniki za pierwszy kwartał - przychody wyniosły 1,404 mld USD wobec konsensusu na poziomie 1,36 mld USD. Skorygowany wskaźnik EBITDA wyniósł - 50 mln USD, wobec oczekiwanych -52,4 mln USD. W analizowanym kwartale pozyskano 805 tys. aktywnych klientów, tym samym zwiększając ich całkowitą liczbę do 11 mln 795 tys. (wzrost o 33% rok do roku). Spółka podała prognozy na II kwartał - całkowite przychody netto 1,558 mld - 1,592 mld USD, obniżając prognozę skorygowanego wskaźnika EBITDA za kwartał z -37 mln USD do -33 mln USD wobec konsensu na poziomie -15 mln USD. W tzw. Way Day (dzień niskich cen 25 kwietnia 2018) spółka odnotowała najwyższą sprzedaż w historii. Akcje spółek o największym negatywnym wpływie na wynik
• Kurs akcji Lennar Corp. zmalał w analizowanym kwartale o 10,9%, pomimo opublikowania silnych wyników za II kwartał. Zysk na akcję (EPS) liczony według amerykańskich standardów rachunkowości (GAAP) wyniósł 0,94 USD, czyli więcej niż konsensus na poziomie 0,43 USD. Lennar zrealizował 12.095 zamówień, wobec prognozowanych 11.500. Liczba nowych zleceń wynosi 14.440 wobec prognozowanych 13.800. Podwyższono prognozy marży brutto za rok obrotowy 2018 i obniżono prognozy kosztów sprzedaży, ogólnych i administracyjnych za ten rok. Spółka podwyższyła prognozę wartości efektów synergii do 160 mln USD w 2018 r. z wcześniejszych 125 mln USD i do 380 mln USD w 2019 r. z 365 mln USD. Podała jednocześnie, że obserwuje utrzymujący się silny wzrost zamówień. W analizowanym okresie ogłoszono duże zmiany w kadrze zarządzającej - Stuart Miller awansował z funkcji dyrektora zarządzającego (CEO) na funkcję przewodniczącego rady zarządzającej (Executive Chairman); Rick Beckwitt z funkcji prezesa (President) na stanowisko dyrektora zarządzającego (CEO); Jon Jaffe pozostanie na dotychczas zajmowanym stanowisku (dyrektora ds. operacyjnych (COO)), ale otrzymał tytuł prezesa (President); Diane Bessette została mianowana na dyrektora finansowego (CFO) i funkcję tę będzie sprawować obok funkcji skarbnika (Treasurer); natomiast Bruce Gross z funkcji dyrektora finansowego (CFO) przejdzie na stanowisko dyrektora zarządzającego (CEO) Lennar Financial Services. Pomimo pozytywnych danych fundamentalnych, branża budowlana była pod presją obaw dotyczących wpływu rosnących stóp procentowych na działalność w tej branży.
• Zarówno American Airlines Group Inc. (AAL), jak i Delta Air Lines Inc. (DAL) odnotowały spadki w analizowanym okresie. Kurs akcji AAL spadł o 26,8% po opublikowaniu wyników za pierwszy kwartał, które okazały się być lepsze od oczekiwanych, ale spółka obniżyła prognozę roczną ze względu na wyższe ceny paliw. Zysk na akcję (EPS) w pierwszym kwartale wyniósł 0,75 USD, czyli nieznacznie powyżej konsensusu na poziomie 0,73 USD, a całkowite przychody wzrosły o 5,9% do 10,4 mld USD. Spółka obniżyła prognozę wskaźnika EPS za 2018 r. do 5 - 6 USD z 5,50 - 6,50 USD ze względu na wyższe ceny paliw. Prognozowany wzrost przychodów za II kwartał w przeliczeniu na „dostępną pasażeromilę” (wskaźnik ASM) wyniósł 1,5 - 3,5% Kurs akcji spółki Delta zmalał o 9,1% po ogłoszeniu wyników za pierwszy kwartał, które okazały się w dużej mierze spójne z wcześniejszym prognozami. Jednocześnie prognoza całoroczna została podtrzymana. Zysk na akcję (EPS) wyniósł 0,74 USD, czyli więcej niż konsensus na poziomie 0,01 USD. Całkowite przychody za analizowany kwartał wzrosły o 8% do 9,8 mld USD, natomiast całkowite przychody jednostkowe wzrosły o 5% Koszt w przeliczeniu na „dostępną pasażeromilę” bez paliwa (wskaźnik CASM-ex) wzrósł o 3,9% rok do roku. Kierownictwo Delty stwierdziło, że w pierwszym kwartale koszty będą wysokie oraz że celem jest uzyskanie wzrostu wskaźnika CASM-ex do 2% za cały rok. Później w tym samym kwartale opublikowano zaktualizowane prognozy za II kwartał - przychody jednostkowe w przeliczeniu na „dostępną pasażeromilę (wskaźnik RASM) mają wzrosnąć o 4-5%, skutkując marżą przed opodatkowaniem na poziomie 13-14% Spółka podwyższyła prognozę wskaźnika EPS z 1,65 USD do 1,75 USD, a ponadto potwierdziła prognozę całoroczną wzrostu przychodów na poziomie 4-6% i wskaźnika EPS pomiędzy 6,35 a 6,70 USD.

POBIERZ LIST

OPRACOWANIE O CHARAKTERZE BIZNESOWYM DLA PROFESJONALNYCH DORADCÓW DYSTRYBUTORA FUNDUSZY. MATERIAŁ NIE JEST PRZEZNACZONY DLA KLIENTÓW I NIE STANOWI INFORMACJI KIEROWANYCH DO NICH. ODPOWIEDZIALNOŚĆ ZA ZGODNE Z PRAWEM I REKOMENDACJAMI NADZORCZYMI WYKORZYSTYWANIE NINIEJSZEGO MATERIAŁU SPOCZYWA NA DYSTRYBUTORZE.

WAŻNE INFORMACJE

Informacje na temat ESALIENS Okazji Rynkowych („subfundusz”), wydzielonego w ramach ESALIENS Parasol Zagraniczny SFIO („fundusz”) zawarte są w prospekcie informacyjnym, w kluczowych informacjach dla inwestorów oraz w informacji dla klienta w postaci jednolitego dokumentu, które są dostępne na stronie internetowej www.Esaliens.pl, w poszczególnych punktach dystrybucji funduszu, jak również w formie pisemnej w siedzibie funduszu (ul. Bielańska 12, 00-085 Warszawa). Prospekt informacyjny funduszu, kluczowe informacje dla inwestorów oraz informacja dla klienta w postaci jednolitego dokumentu zawierają informacje niezbędne do oceny inwestycji, wskazują ryzyko uczestnictwa w funduszu, koszty, opłaty i informacje o podatkach. Przed zainwestowaniem w subfundusz należy zapoznać się z kluczowymi informacjami dla inwestorów dotyczącymi wybranej kategorii jednostki uczestnictwa subfunduszu, jak również z prospektem informacyjnym funduszu i informacją dla klienta w postaci jednolitego dokumentu. Indywidualna stopa zwrotu zależy od dnia nabycia oraz odkupienia jednostek uczestnictwa, a także od wielkości pobranych opłat manipulacyjnych i wysokości należnego podatku. Fundusz nie gwarantuje realizacji założonego celu inwestycyjnego subfunduszu, ani uzyskania określonego wyniku inwestycyjnego. Uczestnik funduszu musi liczyć się z możliwością utraty przynajmniej części wpłaconych środków. Wartość aktywów netto subfunduszu może cechować się znaczną zmiennością ze względu na skład portfela inwestycyjnego. Fundusz lokuje aktywa subfunduszu głównie w lokaty inne niż papiery wartościowe lub instrumenty rynku pieniężnego (z zastrzeżeniem tytułów uczestnictwa funduszy zagranicznych). Subfundusz bazowy określony jest w prospekcie informacyjnym funduszu. Fundusz lokuje aktywa subfunduszu głównie w tytuły uczestnictwa subfunduszu Miller Opportunity Fund, wyodrębnionego w ramach Primo UCITS Platform ICAV - instytucji wspólnego zarządzania o zmiennym kapitale z siedzibą w Irlandii mającej status funduszu inwestycyjnego z wydzielonymi subfunduszami. Niniejszy materiał ma wyłącznie charakter biznesowy, który należy traktować jako ilustrację, nie prognozę. Materiał ten nie stanowi oferty w rozumieniu Kodeksu cywilnego ani oferty publicznej w rozumieniu ustawy o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych, doradztwa inwestycyjnego, innego rodzaju doradztwa, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna lub sprzedaży jakiegokolwiek instrumentu finansowego, jak również innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategie inwestycyjne. ESALIENS TFI SA, zarządzające funduszem, działa na podstawie decyzji z dnia 18.06.1998 r. wydanej przez Komisję Papierów Wartościowych i Giełd.